土地批租制下房地产资产价格波动与金融安全研究

【摘要】我国房地产市场在金融体系支持下,经历了多年的迅猛发展,投资规模、交易规模、信贷规模一直以来持续增长,与此同时,房地产市场价格也脱离居民家庭收入水平不断上涨,由此形成一定程度的价格泡沫,影响到金融体系的安全,引起了政界与学界的高度关注。然而,与目前房地产价格存在一定程度的泡沫相比,土地批租制导致的房地产市场价格与其资产内在价值背离所产生的系统性风险,对金融体系形成的威胁要更为严重。因为我国实行城市土地国有制度,同时将城市土地所有权与使用权分离,按一定年限出让土地使用权,这使得商品房出让土地使用权的投资价值小于土地资产的内在价值,且随着出让年限的减少而逐年递减,直至在出让期限届满时趋于零。这也意味着出让土地商品房资产的内在价值在土地出让期限临近时也同步趋近于零。从长期来看,任何资产的价格都应该由其内在价值决定,房地产市场上的商品房亦不能例外。在批租制下房地产资产价格应当随其内在价值的递减而逐渐递减,但房地产产市场现实情况却是,在经济持续向好以及金融体系支持的背景下,存量商品房和新建商品房的交易价格不受土地使用权年限的制约而持续上涨,房地产市场价格与其资产内在价值产生了严重背离。本文在上述分析土地使用权价值与商品房资产价值变化规律的基础上,提出了土地使用权“剩余年限当量”概念,从商品房市场整体的角度考察商品房市场所有存量房的资产价值变化规律,即在土地使用权出让期限内,房地产价格随着社会经济的发展和房地产需求的增加,会出现一段时期的上涨。随着出让剩余年限当量的减少,上涨幅度逐渐放缓,并最终出现下降,直至出让期限届满时价格趋近于零。在出让周期内,前期上涨幅度越高,持续时间越长,在后期价格下降幅度越大,下降速度也越快,相应的风险也越大。且当出让土地供应增量持续增加时,土地剩余年限当量平缓下降；当出让土地供应增量持续递减时,土地剩余年限当量将快速下降,这意味着商品房市场资产价值将快速进入整体性贬值阶段,亦即房地产市场系统性风险即将显现。由于我国商品房土地使用权尚处于一个完整出让周期(70年)的前半时期,土地批租制下土地使用权剩余年限当量对市场上房地产资产价格的影响不容易被察觉,市场参与者既无清晰的理论认识,也无现实中的感性认知。于是,市场参与者,包括宏观政策的决策者和执行者都高估了出让期限内存量商品房的资产价值,并据此进行交易和投资。正是这种市场参与者的群体性非理性行为,积聚着房地产市场的系统性风险,也影响了金融系统的安全。为了实证房地产资产价格波动与金融安全之间的关系,本文首先运用因子分子法构建了一个能够较为综合反映我国金融体系运行状况的金融安全指数(FSI),通过对照现实,我们发现本文得出的FSI指数能较好地描述我国的现实金融安全状况。因此,本文在此基础上,利用我国20002013年的季度数据对房地产资产价格波动与金融安全之间的关系进行了实证分析,得到如下实证结果：一是房地产资产价格波动会加剧我国金融安全状况的波动,影响金融体系运行的稳定性；二是金融安全指数的波动会显著影响到房地产资产价格的波动,金融安全状况的波动量对房地产资产价格波动的贡献率达到75%；三是在土地批租制对房地产资产价格影响尚不明显的背景下,实证结果已经显示了房地产资产价格波动与金融安全显著的负向相互影响关系,如果市场意识到土地批租制的影响,房地产资产将产生整体性贬值风险,价格波动对金融安全的负面影响将会更大。根据理论分析与实证结果,本文提出改一次性收取70年土地出让金的批租制为按年征收土地出让金的年租制,以改变商品房资产内在价值与市场价格的背离趋势,从根本上消除土地批租制下商品房资产整体贬值的系统性风险,同时还对我国金融安全指标体系的构建以及金融危机预警机制提出了相关建议。
【作者】方健儿；
【导师】程大涛；
【作者基本信息】浙江工商大学，金融学，2013，硕士
【关键词】金融安全；土地批租制度；地产使用权价值；房地产；VAR；

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